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运用芝商所外汇期货及期权管理风险

近期,加拿大央行利率决议引发市场关注,市场预计加拿大央行将加息25个基点,成为继美联储之后年内第二个加息的国家,加元兑美元波动有望放大,主要经济体外汇波动风险正在上升。
  2017年,外汇期货及期权成交非常活跃,其中芝商所外汇期货和期权成交量和持仓量纷纷创新高。6月14日,芝商所外汇期货和期权创下有史以来最高纪录:260万张合约,较2016年3月10日创下的纪录增长3%,名义金额达到2670亿美元,持仓纪录也刷新新高,年化增长率达到19%,加元兑美元期货及期权(合约代码:6C)当日成交量达到26.1万张合约,名义金额达到200亿美元,而上一次最高纪录是13.2万张合约。
  为何外汇期货及期权交易那么活跃呢?通过对比外汇期货及期权成交量增长和重大事件发生的时间,我们发现外汇期货及期权成交量放大基本上都发生在重大事件日。以英镑期货为例,自2015年至2017年6月8日,芝商所英镑期货(合约代码:6B)成交量增长27%。在2017年英国大选和2016年英国脱欧公投期间英镑期货一度都大幅攀升。根据芝商所提供的数据,从2010年至今的英镑期货日成交量分布图来看,英国大选、英国脱欧公投当天的成交量分别距离平均值5.5个标准差和9.5个标准差以外。
  

  图为英镑期货自2010年以来的日成交量分布
  展望未来,我们认为包括美元、欧元、澳元和加元在内的外汇汇率波动都存在很大的不确定性。从短期走势来看,我们关注到2016年中国经济开始触底回升,并在政府鼓励居民加杠杆(楼市繁荣)和政府加杠杆(基建投资反弹)带动下,大宗商品需求出现大幅回暖。更为重要的是供给侧改革和环保行政措施导致2017年大多数大宗商品尽管生产企业利润高企,但是产能复产和新增产能扩张受到抑制,截至2017年7月商品价格还处于高位,由此商品类的外汇澳元和加元兑美元还处于强势中。
  然而,从中长期走势来看,5月中国房地产投资和新房开工面积增速已经出现拐点,房地产对经济托底和带动下游家电等行业回暖的效应已经衰竭,而在财政约束和政府严控地方融资平台违规融资的背景下,基建投资也不大可能加速。再考虑到库存周期结束,未来中国对大宗商品需求增速回落是大概率事件。而政府控制产能复产的效果已经达到极限,目前上游原材料利润高企和下游终端行业(汽车、家电、设备制造)利润低迷不是一个正常的经济形态,从而大宗商品下半年大概率会出现较大幅度的回撤。
  从经济结构来看,鉴于澳大利亚的原材料出口依赖中国,以及该国债务负担不断上升,澳元兑美元中期走势存在较大下行压力。统计数据显示,澳元兑美元汇率似乎与铁矿石等各种商品的价格存在密切联系,这些商品占澳大利亚出口的20%。在低利率的诱惑之下,澳大利亚的债务水平从2012年占GDP的201%提高至2016年的241%,高杠杆利润意味着未来经济增长潜力在下降。芝商所资深经济学家Erik Norland在近期的研究报告中预测,鉴于澳大利亚的原材料出口依赖中国,以及该国债务负担不断上升,预计在当前的10年里,澳元兑美元可能最终会再次测试0.50附近的低点。此外,经过多年的区间整理之后,澳元期权的价格显示市场无视澳元风险。
  对于加拿大而言,加元表现紧随WTI原油的走势,但是从2016年中期开始加元表现明显不如WTI原油,主要原因是加拿大在2008年金融危机之后并没有和美国一样进行市场出清,尤其是房地产存在泡沫,加拿大银行的减息政策鼓励私营部门大举借债,导致加拿大总负债率超过欧元区、英国和美国。这应当会拖累加拿大今后的增长率,并且一旦房地产价格开始下跌,出现银行危机的可能性会更大。Erik Norland预计,加元可能面临调整,甚至在今后几年跌破对美元的历史最低汇率。