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需求刺激,棉花维持强势

在持续下跌了2个月后,棉花终于迎来了久违的反弹,1709合约走出了6连阳,市场信心倍增,储备棉市场抢拍的积极性很高,用火爆形容不为过;而9-1价差也持续上行,走出了一个比较大的趋势,赚足了眼球。笔者认为,市场的火爆主要是由于需求超预期引起的,而9-1价差则是不同市场年度的变化所导致。

1、需求超市场预期是价格上行的核心原因

今年以来,市场处于对宏观经济的悲观预期,大宗商品市场上半年出现了比较明显的下跌。但最近几个月的宏观经济数据企稳反弹,说明了实体经济的坚韧,对大宗商品的需求比较强劲,所以我们看到只要供应面不是太利空的大宗商品,本年度走势都比较强劲,黑色系某些品种再创新高,有色系品种也呈现强势。市场对需求的悲观预期也一直影响了郑棉市场,而当我们回顾近年棉花的走势时,会发现就是因为对需求过于悲观的预期导致棉花的超跌,而一旦需求被释放,价格会出现爆发式上涨。

比如在2014、2015年度,包括2016年度的上半年,很多人对国内棉花需求的预期以600多万吨来计算,然后以这样的数据来进行生产经营安排,导致社会库存不断压缩,终于在去年抛储前库存紧张的局面使得棉价出现爆发式上涨。回到今年,虽然大家认为需求已经恢复了不少,而且提高了对棉花需求的预期,但还是不够。在上半年和市场人士交流时,大家认为今年棉花需求在750万吨左右,最多780万吨,已经是很不错了;但从现在的情况来看,有可能在800万吨以上,甚至达到830万吨。

事实上,除了中国以外,国际市场的需求也持续超市场预期,我们看到最近两年USDA对需求的调整,基本上是以调高为主,很少有下调的时候,这些是支撑全球棉价的主要原因。



2、储备棉市场展望

如上所述,本年度我国的需求事实上很不错,但是预期相比比较悲观,所以本年度国储棉市场在经历了初期的疯狂后,一直比较淡定,成交价格逐步走弱,成交比例维持在60%左右,基本上每个月成交40-45万吨,很稳定。直到近期,国储棉市场逐步出现了火爆的迹象,加价抢购开始出现,价格出现反弹,成交率开始提升。悲观的预期可以抑制需求,但目前离储备棉市场闭市只有30多个交易日,如果企业再不采购,那么后期棉花会比较紧张,所以时间所迫,需求必须得到释放,故而成交开始放量。



回到整个储备棉市场,年初储备棉存量840万吨左右,本年度可能抛储出库270万吨,下年度220万吨,则剩余350万吨。正常情况下,国内需求800万吨,产量500万吨计算,缺口达到300万吨,那么从安全性的角度考虑,国储至少需要持有300万吨的。这么计算,18-19年度,国储棉可供轮出量只有50万吨。虽然说19-20年度,可以考虑增加滑准税配额,但一次性放开160万吨的滑准税配额(300万吨缺口-89.4万吨配额-50万吨国储棉),对国际市场的影响不言而喻,因此宜提前做准备。

笔者认为在17-18年度考虑轮入一定数量的进口棉是合理的。首先,17-18年度国际市场棉价出现下跌,有价格优势,按目前的期货价格走势计算,1%关税进口价格在13500元/吨左右,价格合理。其次,国储棉中质量较好的新疆棉去化较快,而地产棉去化慢,质量差,为了合理转变结构,轮入优质进口棉也比较合适。再次,轮入国产棉不值得考虑,因为其对国内市场影响较大,容易扭曲国内市场价格。

3、9-1价差套利的逻辑梳理

9-1价差从最初的-400元到近期高点600元,走除了1000元的价差行情。如果仅仅从无风险套利的角度分析,9-1价差应该在-700元,即使扣除资金成本,也应该在-400元;但价差的走势不是按照无风险套利来进行的,而是按照棉花市场的结构来进行的。

首先,9月份对应的是本年度棉花,可能面临青黄不接的局面,价格高企的可能性较大,而1月份合约则是棉花集中上市的时候,市场上不会缺棉花,这是时间点导致的供求阶段性不平衡。

其次,1月合约将面临新疆仓库交割的问题。如果交割时收到了新疆仓库的仓单,那么该仓单的出路存在问题,因为仓单要想运往内地,就必须注销,而注销后则不能在注册,形成一定的风险。这样的风险应该给一定的贴水。

再次,我们可以直接比较9月合约和1月合约的交割结算价,1月合约以内地仓库为例。目前9月合约15500元,意味着9月交割时新疆棉接货成本为15500+200-180+1000(仓单质量升水1000)=16520元;1月合约价格15100元,意味着1月交割是新疆棉接货成本为15100+400+800(仓单质量升水800)=16300元。那么,对于纺织企业而言,青黄不接时9月份棉花16520元和供应充足时1月份棉花16300元,哪个更加划算?笔者认为9月份的价格更加划算。

4、国际市场的利多与利空

新年度全球种植面积大幅增长,按目前的情况看,年度产量增加192万吨,其中印度增加43万吨,美国增加40万吨,巴基斯坦增加32万吨,中国增加27万吨,四大主产国均出现明显增加,即使后期天气出现异常,本年度产量大幅增加的概率也很大。从供需平衡表来看,国际市场期末库存增加的局面难以改变。

以上是从供应棉看,利空很明显,但从需求面来看,又给了我们乐观的一面。虽然USDA一直在上调全球的棉花消费,但其上调的幅度值得商榷,特别是体现在印度市场。从印度的供应和价格来看,需求应该有较大的提升,但我们没有看到USDA对其的合理调整,2016-17年度的印度消费还出现了小幅的下调。笔者认为,后期USDA对印度市场的调整应该会比较明显。



世界市场的需求旺盛,从美棉的出口也可以看出端倪。在2016-17年度美棉出口出现明显的增长后,2017-18年度的美棉预售也取得了非常良好的成绩。2016-17度累计签约345万吨,去年同期216万吨,增加了129万吨;2017-18年度的美棉预售累计签约111万吨,而去年同期为52.2万吨。虽然USDA基于其他方面的考虑,下调了2017-18年度的美棉出口预期,但目前的预售情况显示非常良好。

基于以上的情况,笔者认为,USDA低估了全球消费,后期将继续上调,以抵消全球产量上调的影响,看似庞大的供应压力对市场的影响将减小。此外,我们上面分析过,中国有可能在2017-18年度轮入进口棉,又将明显减少国际市场期末库存。因此,虽然市场普遍比较悲观,但从目前的价位看,国际市场有消费支撑,下跌的空间有限。

综合而言,对于国内市场,近期棉花受补库影响,维持强势的概率较高,即使是对比较悲观的远月,受新花收购预期影响,底部也会抬升;国际市场方面,需求将得到重估,不用过于悲观。

(期货日报)