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等待A股阶段性上涨机会

关注潜在利多因素
   2016年上市公司业绩并未完全体现在净利润上,预计2017年周期行业的边际改善会继续超出预期。资金面略微偏紧但基本可控,短期风险得到充分释放,后期不排除潜在利多因素发酵,A股市场仍以振荡缓步抬升为主。


经济继续筑底  企业利润回升
  2016年A股艰难地走过各种黑天鹅事件,底部中枢逐渐抬升,最终以锤子线报收。展望2017年,国内经济继续筑底,企业利润温和增长,A股目前仍处于底部区域,整体估值有上升空间,韬光养晦后不排除有阶段性上涨机会。
  全球经济整体低迷,贸易保护主义抬头。2008年金融危机后,全球经济没有经历过实质性繁荣,特别是制造业整体低迷。在此环境下,全球范围内的孤立主义和民粹主义抬头,英国脱欧,美国特朗普当选都是2016年的代表性事件,贸易保护主义盛行其道。中国作为世界工厂,近几年出口增长与贸易伙伴经济相关度明显下降,增长乏力,对GDP造成了一定负面影响。我们认为,出口对GDP的拖累已经得到充分反映,目前的国际局势对中国未必完全不利。一方面,各国的孤立使中国承担了更多的大国责任,在国际舞台上的政治经济影响力日益扩大,“一带一路”等大国战略得以实施。另一方面,贸易保护主义背后的根结在于全球经济的不景气,美国经济复苏并未如想象的快速,目前美联储和国会尚未就利率问题达成广泛共识,一旦美联储加息的步伐减缓甚至搁浅,那么国内利率被动上行压力将得到缓解,中国企业将得到喘息机会。
  基建拓展空间广阔,保增目标不难实现。全球基建投资需求旺盛,2016年全球基础设施资产投资总金额创历史新高,达到4130亿美元,比上年增长14%。再加上特朗普呼吁扩张性的财政政策,强调增加对美国基础设施的投资,今年全球基础设施资产投资额有望再上台阶。就中国而言,单纯从保增长的角度考虑,基建投资完全可以达成目标。特别是最近PPP项目发展迅猛,已经成为市场的持续热点。PPP项目意味着在原本固定资产投资全由政府资金支出改为由政府和民营共同承担,引入活水相当于借杠杆扩大了基建规模。2015年是推广年,2016年是签约年,2017年将是落地开工年。预计2017年新增落地项目规模为2万亿,2017年末执行项目规模将达4万亿,拉动GDP将近1个百分点。
  企业盈利明显改善,周期行业面临拐点。2016年规模以上工业企业利润比上年增长8.5%。有券商报告预测,2017年一季度上市公司净利润增长水平继续温和提高,有望推动A股利润持续增长,全年利润增速预计在5%左右。在已公布业绩预告的2000多家公司中,预期业绩改善的大幅高于业绩预降的公司数量。特别是部分周期行业,比如黑色金属、有色金属、煤炭、石油采集和采矿业,在供给侧改革的引导下,2016年呈现底部反转态势,公布业绩预告的行业50家公司中,有35家预期改善,占70%。即使不考虑行业增长,宏观经济回落的过程本身就是产业内部资源整合的过程,小企业纷纷被淘汰,资源向优质大型企业集中,龙头企业效益大幅改善,而优秀的大型企业才能在交易所挂牌,上市公司盈利能力的回升是非常显著的。2016年有企业资产负债表调整的因素,业绩并未完全体现在净利润上,预计周期行业2017年的边际改善会继续超出预期。
 
   资金面压力释放  未来可能超预期
  偏紧的资金面实则可控。宏观层面,从去年8月开始,国债收益率就一路上涨,反映了利率水平的高涨和资金成本逐年提高。然而,此轮利率上涨,本质上是美联储进入加息通道后人民币的被动加息,意味着后市加息的节奏将紧盯美元。而在全球经济处于下行企稳的复苏节点,即便美国是复苏的龙头,经济也并没想象中好,加息节奏存在变数。对应到中国,利率虽然上行,但总体看仍维持在低位,美联储不动,央行也不会动,上行空间是可控的。
  春节前一周,央行公开市场累计净投放11300亿元,为史上最大单周净投放,超过此前历史最大单周净投放纪录的六成,对冲了不少流动性风险。股市方面,险资举牌的监管也被认为是资金偏紧的一大源头,直接导致2016年12月股指回调。保监会最新通知对保险机构投资单一股票和投资权益类资产的账面余额都作了相应限制规定,然而保险资金作为资本市场上最为依仗的长期机构投资者,应该发挥稳定器和压舱石的作用,合理的举牌是被鼓励的。
  资金面风险释放,未来可能超预期。收紧银根和清理杠杆是股市资金面的两大利空因素,但预期内的因素基本反映在盘面上,后市如何走关键看是否出现超预期事件。在汇率问题上,如果美国经济复苏低于预期,美联储加息速度不及预期,人民币贬值压力将大幅缓解,利率也就失去了上行动力,对股市形成利好。在监管问题上,无论是限制无序的险资举牌,还是整顿资管产品,再到扩大广义信贷范畴,其本质都是“去杠杆、挤泡沫、降风险”,一旦杠杆出清,风险得到释放,股市将迎来“健康牛”。
  2017年年初,新华社社论再批再融资和野蛮减持为股市两大出血点,预计不久将会针对这两点出台相应监管措施。实际上,A股再融资的规模远远大于IPO规模,堵住这两个出血点称为“节流”,而可能的新增资金将会为股市“开源”。时隔16个月,社保基金再开6账户,沪深两市合计达到316户,被市场看成是重要的风向标,暗示着社保基金今年入市的概率很大。目前国内养老金预估有4万亿元的累计结余,初期入市规模可能在2500亿元左右,对A股影响不容小觑。此外,去年股指期货交易受限,导致一大批依赖对冲的股票型私募产品搁浅,而最近股指期货松绑消息不胫而走,巨量贴水悄然收窄,一度偃旗息鼓的大型对冲基金已经具备再次入场的动力,又将带来一批增量资金。
  


估值调整基本到位  主板安全边际更高
  整体估值合理,后市有上行空间。沪深300指数目前市盈率为12.9,市净率为1.5。纵向比较看,已经比10年均值低了1/3,即使是前期大涨的创业板指数,估值也已经回归到5年来的均值水平。横向比较看,估值处于世界主流发达股票市场的下游,市盈率只超过了韩国和香港的股市。从行业构成上看,占比较大的银行板块明显拖累整体估值,表现较好的医药、信息和消费板块估值已经和纳斯达克指数并驾齐驱,价格较高,累积风险。在主板中剔除中小板和银行股之后,市盈率也达到27.8,横向看,基本和欧洲主流股市齐平,纵向看,该估值已经达到了2016年初熔断前的合理水平。AH股溢价指数目前已经运行到2015年11月以来的低位,下探空间有限。
  结构上看,蓝筹股和中小盘估值将出现分化。首先,IPO速度明显加快,自去年8月以来,IPO速度维持在每日1至2只,最近甚至出现每日3只。监管层的表态预示着IPO将很可能不会减速,甚至进入常态化。IPO影响也是可控的,体现在投资结构上。影响较大的是小盘股,小盘股的高估值部分依赖于其稀缺性,然而IPO的提速打破了稀缺逻辑,小盘股估值溢价将面临下行压力。其次,上市公司再融资可能面临严厉监管,再加上今后可能提上日程的退市机制,上市公司壳资源溢价面临挑战。小盘股的高估值,部分建立在公司外延式扩张的预期上的,换句话说,如果资本扩张速度放缓甚至扩张受阻,对定价和估值影响很大。
  监管信号在资本市场上已经有所反映,近期中科汇通频繁发布“清壳”计划,继拟清仓北矿科技、三变科技、沙河股份、丰乐种业、大连圣亚、绵石投资后,天晟新材近日公告称,中科汇通拟清仓减持所持1632.81万股股份,占比5.01%。反观大盘蓝筹,估值体系与公司经营情况的关联度更高,受监管政策的影响较小,在提倡回归价值投资的股市中,更容易受到投资者青睐。
  综上所述,国内宏观经济处于筑底阶段,企业利润稳步改善,虽然国际贸易环境对中国出口不算友好,但基建操作空间巨大,保增长目标实现并不困难。资金面略微偏紧但基本可控,当前监管调控事件使短期风险得到充分释放,后期不排除潜在利多因素发酵。A股估值调整已基本到位,未来具备上行空间,我们认为2017年A股市场仍以振荡缓步抬升为主,但不排除超预期事件带来的点位爬升,结构上更看好主板蓝筹(股指期货IF合约)。
  

图为A股融资规模(亿元)

(转自:期货日报)